内容提要
操作建议
新冠肺炎疫情导致全球经济下滑，经济和社会活动经历“暂停”，全球棉花年度需求下降。
美国： 截至6月14日当周，美国棉花播种进度89%，比去年同期快4%，比五年平均值慢2%。美国棉花优良率43%，去年同期是49%，主产区德克萨斯州的优良率只有30%，该地区的植棉面积占全美的近40%，不过该地区历年来天气条件都比较复杂，最终的产量前景目前看不明朗。目前的该地区的干旱程度远不及2012-2015年，也比2018-2019年的干旱程度轻。
1-4月份，国内累计进口棉花74万吨，比去年同期少10万吨。其中，从美国进口棉花19.5万吨，比去年同期多7.3万吨。预计今年全年从美国进口的棉花数量会超过2017年的51万吨。国内棉花的进口仍然是配额制，所以还是受到政策的调控，加上轮储政策，可以实现完成中美贸易协议的同时，又保证国内的供需阶段性平衡。
全球纺织服装需求的恢复，国内外贸订单需求的恢复进度，仍然是下半年市场关注的焦点。棉花需求的恢复和经济恢复密切相关。
全球棉花供应收缩预计有限，关注主产国天气和虫害。美国、巴西和印度的棉花出口竞争可能加剧。
国内棉花产量预计稳定，进口预期增加，内需稳定，外需是最大不确定。
建议11400-11700附近做多，13000上方等待机会做空。
1、 全球经济恢复慢于市场预期，全球消费下降超预期。
2、 全球纺织品贸易下降超预期。
3、 全球服装零售产业恢复低于预期。
4 、棉花和棉纱进口同比都减少
4、 中国采购美国棉花数量不及预期。
一、 核心逻辑
另外，如果全球的棉花主产国因为天气、虫害因素出现超预期的减产，会让棉花的均衡价格上移，暂时来看，各棉花主产国的天气和虫害的影响还在可控范围内。
5、 全球棉花主产国丰产且出口竞争激烈。
2019年12月开始，市场对于中美贸易关系缓和的预期升温，随着中美签订第一阶段贸易协定，市场认为中国将在2020-2022年增加美国棉花的采购，这推动ICE棉花价格在1月中旬创出8个月新高，重新回到70美分/磅上方。国内棉花一方面因为年前赶订单带动短期需求，另一方面，国储轮入政策参考内外价差，美棉价格上涨带动国内棉花价格走强。
4月份以后，随着中国防疫效果的显现，市场的恐慌情绪消退，伴随着各国政府和央行的各种刺激政策，市场对于经济恢复的预期逐渐升温，ICE棉花价格和国内棉花价格自低位震荡上行，目前仍然延续着这一走势。
2 、全球棉花年度消费下降预期已经反映，市场关注需求恢复和供应
从库存来看，截至5月底，国内棉花商业库存377.38万吨，工业库存67.95万吨，商业库存仍然是历史同期高位，工业库存相对来说还不算太高。从下游的库存来看，截至5月底，纱线库存为28.75天，坯布库存为35.01天，再创5年新高。目前国内需求恢复较好，但是外贸需求恢复缓慢。纺织厂的原料库存较低，成品库存高企，开工率处于历史同期低位。随着全球经济从“暂停”中恢复，虽然现在欧美的疫情还存在反复的可能，但是从欧美经济体政府的意愿来说，不太可能再次令经济“停摆”，这将有助于服装零售业恢复经营，关注三季度是否会出现“淡季不淡”的情况。
全球棉花供需情况： 5月份以来，国际棉花咨询委员会(ICAC)和美国农业部(USDA)陆续公布了对全球棉花供需情况的预估，本年度剩余的时间内需求下滑将成为既定事实，各大机构初步预估疫情将令本年度(截至9月底)棉花需求下降11-15%，下一年度，全球的棉花需求仍将受到疫情影响，比疫情前下降5%-9%，但是比本年度增长3%-10%。
ICAC在6月份的全球平衡表预估中，上调了2019/20年度和2020/21年度的全球棉花需求，不过本年度(19/20年度)全球消费仍将比上一年度下降11.3%(减少295万吨)，该机构认为本年度棉花需求下降主要在亚洲，中国和印度的需求同比将下降12%，越南、土耳其、巴基斯坦同比下降7%-8%，孟加拉国的需求同比下降25%。另外，美国和巴西的出口将下降8%和12%，全球棉花贸易量下降9.6%(减少74万吨)。
USDA在6月份的全球平衡表的预估中，下调了2019/20年度和2020/21年度的全球棉花需求，认为2019/20年度全球棉花需求将下降14.7%，降幅大于上月的预估12.9%，，从2月份至今，累计下调需求356万吨。同时，USDA认为2020/21年度全球棉花需求为2494万吨，比上月预估下调45万吨。全球2019/20年度和2020/21年度的期末库存分别为2189万吨和2279万吨，这个预估数值和ICAC的预估值基本接近。
本年度全球棉花消费的下降，在一定程度上和各国采取“封闭”和“停摆”的防疫措施有关，这是和2014-2016年不同的地方，市场预期，随着全球经济体恢复正常的经济、社会活动秩序，棉花暂时“消失”的需求会回来，这推动内外棉价格4月份以来震荡回升，需求恢复的预期和现实仍将是下半年全球棉花市场的主旋律之一。
另外，目前市场也密切关注新年度印度、中国、美国等棉花主产国的棉花产量情况。如果全球棉花主产国出现大幅的减产，随着全球棉花需求逐步恢复，可能会出现2009-2012年那样的供需矛盾激化的情况。
印度： 印度棉花新年度的种植已经开始，今年的播种进度很快，截至6月4日，印度棉花播种面积达到2500万亩，同比增长21%，大部分播种在北部地区，南部区域的棉花种植6月中旬以后也已经开始，受到印度棉花公司(CCI)上调新年度新花最低收购价(MSP)4%的政策影响，预计印度新年度的棉花种植面积将有所增加。
由于沙漠蝗虫灾害今年比较严重，市场担忧蝗灾会对印度的棉花产量造成影响，目前来看，蝗灾主要集中在拉贾斯坦邦，蝗群近期将向西向东迁徙，然后回到拉贾斯坦邦产卵。拉贾斯坦邦的棉花产量约占印度棉花产量的7.8%，西部的古吉拉邦的棉花产量占比26%，由于棉花刚刚种下，暂时影响还看不到，不过需要密切关注。
美国农业部在6月份的报告中再次下调印度2019/20年度的棉花国内消费量50万包至2000万包，之前3个年度的消费量基本稳定在2400万包左右，出口下调20万包至300万包 ，低于2018/19年度的351万包。同时，USDA还下调了印度2020/21年度国内棉花消费预估50万包至2300万包。由于CCI提高MSP的标准，所以USDA预估印度2019/20和2020/21年度的棉花库存分别将上升90万包和140万包，至1901万包和2111万包，几乎是过去3年库存的一倍。
1、 进口棉价格：低位反弹，印度最有优势
巴西： 巴西的植棉面积过去3年持续增加，市场预期2020/21年度，巴西棉花面积还将小幅增加，不过巴西棉花面临和大豆、玉米抢面积的问题，下个年度的植棉面积暂时还不好确定。本年度，巴西棉花丰产基本已成定局，USDA预估巴西今年棉花产量1320万包，比上一年度多20万包。6-10月，是巴西棉花的收获季节，从8月份开始，巴西棉花出口将增加。下半年，巴西棉花的关注点主要在它的出口。美国农业部预测，8-12月份，巴西将出口474万包棉花，比去年同期多出口139.6万包，将对美国和印度棉花出口构成压力。
由于今年以来巴西雷亚尔大幅贬值，虽然在5月份出现了一波接近16%的升值，但是相较前几年仍然是贬值超过30%，这令巴西棉农有非常强的出口意愿。不过，需要注意的是，巴西目前的新冠疫情仍然非常严重，巴西港口装运大豆和铁矿石目前是正常的，但是装运白糖已经出现了严重的排队现象，所以，疫情对巴西国内的运输的影响，以及港口的装运情况可能会限制巴西棉花的出口。
下半年在关注全球棉花需求恢复和美国、印度、中国棉花的产量的同时，也要关注美国、巴西和印度棉花竞争出口对国际棉花价格的影响。
3 、国内棉花价格关注政策影响，外贸需求是关键
由于我国棉花种植继续沿用目标价格补贴政策，所以国内今年的棉花种植面积预计仅小幅变化。农业农村部对今年的棉花种植面积的预估为321.1万公顷，比去年少89万公顷(2.7%);棉花产量预估为568万吨，比去年的580万吨少12万吨;受疫情影响，农业农村部预估到8月份截止的2019/20年度的棉花消费量为723万吨，比上一年度减少101万吨，降幅12.26%，2020/21年度的消费量预估恢复到780万吨。所以，年度来看，国内棉花还是有产需缺口的，需要通过进口补充。
1 、2020年上半年棉花价格走势回顾
3 、库存数据
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对国内棉花价格影响最大的还是需求端。根据海关数据显示，4月和5月，纺织品服装合计出口金额为509亿美元，比去年同期的432.9亿美元多76.1亿美元。其中，纺织品出口金额为352.5亿美元，比去年同期的214.3亿美元增长138.2亿美元，增幅64.5%，增幅主要来自于口罩等医用品的出口增加;服装类出口金额为156.4亿美元，同比减少62.1亿美元，降幅28.6%，显示出终端消费仍然很弱，不过把4月和5月分开来看的话，降幅已经从31%收窄到27%。
除了主产区天气对美棉产量的影响以外，市场同时关注美国棉花的出口。根据出口销售数据显示，截至6月11日当周，美国出口到中国的棉花数量为168.9万包，远高于去年同期的121.6万包，但是低于2017/18年度和2016/17年度同期的202.9万包和187.6万包。4月份之前，美国棉花的出口销售进度非常好，远超历史同期，但是4月份之后受疫情影响，美国棉花出口进度开始放缓。按照中美第一阶段贸易协议，中国将在2年内比2017年增加购买320亿美元的美国农产品，从国内的供需情况来看，增加购买美国棉花的可能性非常大。美国农业部预估2019/20年度美国将出口棉花1500万包，比2018/19年度多出口23.7万包，预估2020/21年度棉花出口将增加至1600万包。如果中国购买美国棉花达到市场预期，将对ICE棉花价格构成支撑。
由于CCI的收储政策，印度的棉花潜在供应压力较大，一方面对印度国内的棉花价格构成压力，另一方面对国际棉价构成压力，6月初CCI开始以折扣价格出口棉花，去年11月以来，印度棉花出口价格就已经比美国、巴西的报价要低，现在印度棉花价格更具有竞争力。
2、 棉花基差中性
二、 基础数据图解
尽管上调了出口预估，美国的棉花库存也仍然面临上升的风险，而且美国棉花的性价比在下降，其出口面临巴西和印度的竞争。USDA在6月份的报告中，预估美国2019/20年度的棉花库存为730万包，比2018/19年度多245万包，增幅50.5%，USDA还预估2020/21年度，美国棉花库存将上升到800万包，为历史新高。从库存消费比来看，2019/20年度美国棉花的库存消费比降达到41.71%，2020/21年度达到42.55%，也是历史新高，上一次高点是2015/16年度，库存消费比为30.15%。从这一点上来说，ICE棉花价格的压力非常大，除非中国比预期再多进口200万包的棉花，才能令库存消费比下降到30%以内。
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5 、纺织品服装出口及纺织品PMI
三、 综合分析和交易策略
目前，市场已经初步反映疫情对棉花需求的影响，随着全球复工复产，市场对棉花需求的恢复有所预期，如果疫情并没有出现超预期的恶劣情况，三季度市场可能会迎来一波全球服装零售的补货，这可能会让棉花市场出现“淡季不淡”的情况，有望推动棉花价格出现一波上冲。
风险提示
但是，这波上冲之后，市场会面临需求能否持续恢复，以及价格透支了现实的情况，因为全球经济从疫情中完全恢复需要时间，而疫情还在反复，所以，如果棉花价格大幅上冲，将为全球的棉花业者提供非常好的套保的机会。
2月份以后，全球爆发新冠肺炎疫情，为了控制疫情，各国不得不采取暂时“封闭”的政策，全球服装零售业遭遇巨大危机，全球的纺织品贸易也出现停滞，这令全球棉花需求锐减。3月底，随着欧洲和美国出现大范围的疫情，市场的恐慌情绪推动ICE棉花价格创出2009年以来的新低，国内棉花期货价格也一度回到10000元/吨附近。
预计三季度，棉花价格仍然偏震荡上行，四季度还需要重新评估棉花价格和国内外的供需情况。操作上，建议11400-11700之间可以尝试做多，13000上方建议逢高做空为主。
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