寒武纪AB面：千亿市值高不高？

这是一家发展飞快的互联网科技公司。今年3月26日递交上市申请获受理，7月20日上市，用时仅117天。今年年初，寒武纪估值222亿元，7月20日，市值便暴增至850亿元。上市之前，联想、阿里、科大讯飞等公司持续投资。在寒武纪新股发行阶段，网上有效申购倍数高达3808倍，中签率不到0.04%。

光环与争议之下，寒武纪拿下了AI芯片第一股的称号，并在上市首日创造了比估值高达近4倍的市值。

但就具体投资角度而言，企业要讲究估值和业绩。他认为，目前市场对寒武纪的预期有点偏高，“作为大国重器，希望资本市场能够理性对待硬科技初创企业的融资行为，不要一开始捧的过高，最终散户买单。”

寒武纪目前仍在亏损中，并且亏损持续扩大。寒武纪2017年、2018年、2019年归属于母公司普通股的净亏损分别为 3.8亿元、4104万元、11.78亿元。

A面：光环下的明星AI公司

寒武纪创立于2016年，是一家AI芯片研发商。作为中科院计算所下孵化的AI芯片研发单位，寒武纪在技术实力方面受到华为等大公司市场认可。团队曾参与研发国产“龙芯”芯片，技术储备雄厚。

这家公司的另一面，却面临亏损持续扩大，盈利业务几度变迁，与曾经的大客户华为成为竞争对手，被上交所询问营收是否太依赖大客户的问题。早在递交招股书初期，寒武纪就多次被质疑估值222亿元值不值。

张孝容称，在产品设计和制造方面，寒武纪的能力是稳定的。他预计，寒武纪新一代7nm云端智能芯片思元290预计2021年将形成规模化收入，边缘智能芯片思元220及相关加速卡预计在2020年内实现规模化出货。

自出生起，寒武纪就是一家明星公司。寒武纪天使轮融资时就估值5亿元，此后3年时间完成了5轮融资，总金额46亿元，上市前估值222亿元。看好寒武纪的投资者包括阿里创投、联想、招商银行、科大讯飞等30余家知名公司。

华为也是寒武纪成立初期的大客户。2017年、2018年，寒武纪主营业务中的主体为终端智能处理器IP，其收入在全部业务收入中的比重分别为99.7%、98.3%，收入正是来源于华为的采购。

寒武纪创始人陈天石的经历也颇为引人关注。创始人陈天石出生于1985年，16岁读了中国科技大学，25岁读完博士，曾长期就职于中科院计算所，2016年3月在中科院内部孵化寒武纪，现任寒武纪董事长、总经理。陈天石合计控制寒武纪41.71%的股份，按照寒武纪今日市值，陈天石身家350亿元。

寒武纪初次为外人所知，始于2017年10月。当时，华为发布了Mate10和华为MatePro，Mate10被称为“第一款真正的AI手机”，其幕后的功臣正是寒武纪。

除终端智能处理器IP业务外，寒武纪还有芯片及加速卡产品、智能计算机集群系统，三者共同构成了寒武纪的收入来源。截至2020年2月29日，寒武纪已在全球范围内拥有授权专利65项，PCT专利申请120项，正在申请中的专利为1474项。

市场调研公司Tractica的研究报告认为，当下国内人工智能芯片市场规模不足200亿元，但未来几年内，中国人工智能芯片市场规模将保持40%-50%的增长速度，预计2023年即可突破500亿元，到2024年，市场规模将达到785亿元。

目前，生产AI芯片产品的企业除寒武纪之外，还有华为海思、紫光展锐、联发科、瑞芯微等，互联网巨头百度、阿里巴巴，以及地平线、云天励飞等专注AI芯片细分领域的公司。

上市首日，被称为“AI芯片第一股”的寒武纪股价大涨230%，开盘期间，涨幅一度超过350%，市值一度超过千亿元。

B面：亏损正在加大，商业化能力待考

今年5月，上交所对寒武纪首轮审核问询函中提到，寒武纪报告期内前五大客户销售收入占总收入均超过95%，其中2017-2018年对单一大客户销售占比超过95%。寒武纪营收是否依赖大客户?上交所予以提问。

张孝容认为，寒武纪上市，会带动一批AI公司跟风上市。“AI芯片公司以前一直处于僧多粥少的局面，”他认为，2020年“新基建”概念的提出，对于AI芯片行业是天降甘霖，“但毕竟雨量有限，科创板是一个新出路，大家都希望抓紧机会，拓宽融资渠道，增强输血能力。”

根据寒武纪的回答，2017、2018年占比超过95%的大客户即为华为。然而，2019年，华为华为海思选择自研终端智能芯片，结束与寒武纪的合作。2019年，寒武纪终端智能处理器IP主营收入的比例也从最高时的99.69%下降至15.49%。

4天前，熟悉的一幕在相同的地点同样上演。有着国内芯片龙头地位的中芯国际，刚刚上演开盘即大涨246%，市值一度高达6783亿元。次日，该股回调，大跌7.07%。截至发稿，中芯国际每股79元，市值5870亿元。“A股市场，逢‘芯’必涨。”曾任中信证券高级副总裁兼互联网首席分析师的深度科技研究院院长张孝容告诉经济观察报记者，市面上的优质芯片公司并不多见，寒武纪成功研发出全球第一款商用智能终端处理器，被视为市场优质稀缺标的。从长期来看，这家公司规模还在初期，有着很好的发展前景。

招股书显示，寒武纪2017年、2018年、2019年营收分别为784万、1.17亿、4.44亿元。寒武纪2019年营收较上年增长279%，其主要收入为智能计算集群系统，占比66.7%。此项收入，客户为西安沣东仪享科技服务有限公司、上海脑科学与脑类研究中心和珠海市横琴新区管理委员会商务局。

从收入构成来看，寒武纪主要来源于几个大客户。据张孝容了解，寒武纪目前正在建设提升自身的商业化能力。但是，“商业化能力，需要从产业生态入手切入，找到市场突破口，需要长期建设，无法短期(1-2年内)突破。”

7月20日，寒武纪正式登录科创板，开盘价为250元每股，涨幅288.3%。开盘后，寒武纪股价一度走高，最高达295元/股，市值超过千亿元。

今年1-3月，寒武纪实现营业收入1155.26万元，同比减少18.91%，主要系从华为海思取得的终端智能处理器IP授权业务收入同比下降较大。净利润为亏损1.08亿元，主要原因系研发投入大幅增加。

寒武纪此次发行价格为每股64.39元，本次募集资金总额为25.82亿元。发行后股本总额为4.001亿股，发行后公司市值为257.62亿元，由于股价暴涨，截止发稿，寒武纪市值已达850亿元，并一举跃进了科创板阵营市值前十。

“制约寒武纪发展的一个重要的原因就是商业化能力，规划中的产品能否快速的按预期实现商业化发展，目前公司披露的信息有点不足。”张孝容告诉记者。

据招股书，截至2019年底，寒武纪拥有研发人员680人，占员工总人数的79.25%。寒武纪首席技术官梁军出身华为，曾就职于华为海思半导体公司。

寒武纪当下还面临曾经的大客户，现在的对手华为的竞争。华为海思与寒武纪在终端、云端、边缘端人工智能芯片产品领域均存在直接竞争。华为海思及其母公司为全国知名科技集团公司，竞争加剧下，寒武纪只有进一步加速地发展，才能和现在的股价相对应。