中金公司：美联储宽松延续与增长修复仍支持顺周期逻辑

来源：中金公司

9月FOMC：宽松延续与增长修复仍支持顺周期逻辑

北京时间今天凌晨，美联储结束了为期两天的9月FOMC会议，会后发表了会议声明和更新后的经济数据、以及对于未来利率水平的预测（所谓利率“散点图”）。

整体来看，会议基调与市场预期基本一致，继续强调在长时间内保持当前宽松的货币政策的必要性、并结合近期公布的新的平均通胀目标制政策框架，明确了实现充分就业前将允许通胀“超调”一段时间（《美联储政策目标调整：改了什么？有何影响？》）。结合更新后的利率“散点图”显示2023年可能都无加息，此次会议基调依然维持鸽派，即将在更长时间内保持低位（lower for longer）。

美股市场对此一开始反应积极，普遍上涨，但冲高后回落、特别是科技股再度回调造成拖累，最终纳斯达克指数收跌1.3％，标普500跌0.5％，道指小幅收红。其他主要资产如美元、美债利率和黄金则变化不大。

针对此次会议的最新信息以及对市场和资产可能的影响，我们点评如下，供大家参考。

i.货币政策重申宽松基调，不会过快收紧、但暂时也没有必要加大力度，整体呈中性变化。

一方面，此次美联储进一步明确并重申了近期更新的平均通胀目标制的政策框架，即把“实现充分就业”放在“短期控制通胀”更重要的位置上，表示容忍通胀moderately exceed2 percent for some time。在不同的环比假设下，仅考虑基数效应，美国表观CPI明年中可能升至3~4％的区间，但由于预计届时距离实现充分就业还有较大距离，因此美联储修改并重申新的政策目标框架等于提前管理维持宽松的前站指引，防止市场预期因此变化过大。参考上一次首次加息2015年12月的经验，如果在当前新的政策目标框架下，那么当时就没有满足加息的条件，只要要推后到一年之后。这一基调也与美联储更新的利率“散点图”信息一致，因此不用担心货币政策收紧过快。

另一方面，考到到当前整体金融条件和流动性环境依然宽松、特别是实际利率依然处于明显的负区间，同时疫情整体改善、复工重启、增长仍在修复、以及大选临近的背景下，短期内期待美联储大幅的加大宽松力度也显得不太现实。因此，此次美联储维持利率水平和资产购买规模不变也是应有之意。因此，从市场和资产价格的角度，此次议息会议依然延续原有的宽松基调，整体呈中性变化，提供的增量信息不大。

ii. 在这一背景下，市场面临的依然是增长逐步修复+政策降速宽松的宏观环境，有助于资产和板块内部朝“顺周期”逻辑的演变。

在货币政策继续维持宽松但也没有太多变化的中性背景下，短期的增量信息和积极变化来自于美国疫情持续改善下，复工重启和增长继续修复的预期。随着美国疫情近期不断回落，我们的确看到高频指标上复工在局部重启的迹象，而且复工暂停和逆转的州也在减少，这一增长和政策组合与2016年下半年和2019年四季度有一定的可比性，例如以美债利率为例，在这一阶段均呈现震荡持平的特征（《从利率周期看资产价格轮动》）。

因此，往前看，只要疫情改善和复工进展仍在推进，海外资产和市场板块内部“顺周期”的逻辑演变依然能够持续，也支持我们继续将权益和工业品等风险资产排序放在利率和黄金等避险资产前面的观点。美股板块内部也呈现如类似特征，最近美股科技股大幅回调引发了较多关注，除了估值高和超买因素外，背后也反映了疫情改善下的风格再平衡（《近期风格再平衡的背景与意义》）。实际上，近期美股市场此前受疫情影响较大的板块（如交运、汽车、消费服务、耐用品等板块）明显跑赢。反观科技股，虽然估值偏高、超买和散户交易放大的波动，但也并非完全没有基本面支撑，因此在消化了短期的高估值和超买后，依然有投资价值。因此，整体上，我们依然对板块内部持“扩散”看法，即在疫情改善和流动性维持宽松的背景下，从此前上涨较窄的成长股部分向光谱的其他方向扩散。

iii. 大选临近下，建议密切关注政策不确定性升高带来的扰动、以及大选结果短期无法出炉的风险。目前距离11月3日美国总统大选投票仅剩一个半月左右时间，9月29日即将举行第一场总统大选辩论。近期得益于疫情改善和前期新一轮示威游行的反作用，特朗普的支持率在快速追赶，特别是在关键州和博彩赔率上。虽然接下来依然有相当大的变数，但目前从整体民调来看，选情较此前更为胶着，这也就意味着接下来进入竞选白热化阶段政策的不确定性可能会升高，因此建议关注潜在扰动并控制仓位。历史经验显示，大选年的10月份市场表现也往往偏弱（《美国2020大选：现状、演变与影响》）。

此外，除了政策变数和不同总统获胜后的政策影响外，我们也还需要关注的一个潜在意外是大选结果由于过于胶着引发争议、进而使得结果短期内无法出炉的风险。借鉴2000年大选的经验，此时的政策不确定性会被明显拉长并放大，可能也会对我们上文中提到的基准情况下的宏观环境和逻辑演变造成干扰。

来源:金融界网站