外在与内里相左，剖析泛海控股的资产流动性

作者：苍穹

出品：财经涂鸦（ID：caijingtuya）

移动互联网时代，人们倾向于以感官情绪获知外界事物。某些情况下负面消息更符合大众对社会的固化认知，从而得以大行其道，而真相则在传播过程中被忽视乃至被扭曲。

老牌知名民企泛海控股亦不免中招，近期其被一系列亦真亦假的负面报道所包围。有媒体就泛海控股的年度业绩亏损、武汉CBD地块出售等事件进行过多解读，一再夸大其面临的流动性压力，“债务危机”、“卖子求生”、“转型失败”等措辞不绝于耳，继而给泛海控股的声誉和股价造成莫大的影响。

拨开舆论的喧嚣，泛海控股的处境其实没有渲染的那么糟糕，其完全可以凭借优质的资产、合理的业务结构对冲相关风险，做到有的放矢。套用一位业内人士的观点，“泛海的风险更多的是流动性风险，而不是终极的暴雷风险。”

大环境逆风使然，并非转道金融之过

纵观泛海控股的流动性风险，并不能简单归因于单一因素，而是多个因素的合力所造成。这其中，既包括新冠肺炎疫情、市场变化、政策调整等外界因素，也包括公司转型发展过程中的整合问题。

从外围环境看，泛海控股主要资产分布在境内外疫情严重区域，企业生产经营和资产优化处置工作均难以按原定计划推进实施；并且，公司金融、地产等主要业务持续受到国内“严监管、强调控”政策影响，民企融资与信用陷入双收缩状况。换而言之，大环境逆风使得泛海控股经营变现、融资引流均难，这是造就其流动性短缺的主要原因。

从自身因素来看，目前泛海控股已经成功完成由地产向金融的转型，截至2020年6月末，其金融业务在总营收中的比重接近95%，成为绝对主力。尽管转型足够充分，但泛海控股在治理层面与新业务之间的磨合可能尚未完成，因而容易导致运营能力和治理方面无法同步跟上。

泛海控股收入结构（来源：2020半年报整理）

一方面，前期毛利贡献较高的地产业务加速出清，拖累整体盈利表现，而地产和金融业务杠杆率本身就比较高；另一方面，前期大举收购式的激进扩张，也造成其存量债务规模较大，两者的共同作用亦在一定程度导致泛海控股资金链承压。

当然，并不能就此否认泛海控股转型的努力。随着“房住不炒”主基调的确立，叠加2020年8月“三条红线”的出台，如今房地产“高周转”打法难以为继，行业洗牌、红海竞争并存。不同于其他房企半遮半掩的转型姿态，泛海控股早于7年前即已启动全面转型的步伐，展示出其超凡的魄力以及前瞻的战略眼光。

一言以蔽之，房地产转型是势在必行的事，泛海控股的流动性压力或与转道金融有关，但并非占主导地位。而在该阶段，泛海控股的战略和业务结构大方向正确，且这类大企业往往具有足够能力应对流动性风险。

展期、销售、引战，多措并举抑风险

出现问题，以正确的态度面对并拿出有效的解决方案是一家大企业该有的担当。泛海控股的流动性压力肇始于民生财富和民生信托的舆论危机，就在外界担忧民生信托将会重蹈华信、川信及安信覆辙的时候，殊不知泛海控股早已采取多种形式防范风险扩大。

归结下来，泛海控股的做法大致分为三类：展期、销售、引战，即对既有贷款申请展期缓解即时偿债压力、加快销售促进回款或出售资产回笼现金、引进战略投资者增厚股本并增强企

业公信力。

2020年至今，泛海控股已有数笔贷款成功得到展期。就在今年3月底，其新增武汉中央商务区股份有限公司作为保证担保，将2020年4月向民生银行北京分行融资的24亿元延长融资期限1.5年；而在2020年7月，泛海控股已向民生银行香港分行展期7.5亿港元融资1年，并拟就此前向山东信托申请6亿元贷款展期3个月。

与此同时，泛海控股亦通过资产和股权出让的方式获得流动资金，共计变现资金超过百亿元。其中，泛海控股相继于去年10月和今年1月让渡27%及13.49%的民生证券股权，分别揽获现金42.3亿元及23.64亿元；而其还以30.66亿元出售武汉中央商务区“鄂（2019）武汉市江汉不动产权第0008198号”宗地的国有建设用地使用权，并以5.45亿元转让宗地14B地块上艾迪逊酒店、万怡酒店等商业物业。

相对而言，展期能够调节贷款期限结构，却不能直接削减债务规模；出售资产虽可直接获得货币资金，却要放弃相应优质资产的增值潜能，引入战投也是泛海控股的重头锚向。

泛海控股于2020年上半年始全力推进金融子公司引战工作，旨在提升金融子公司发展实力及后劲，同时公司盘活资产、增加现金流。在其最近的投资者问答中，泛海控股表示“公司将加大力度推动落实金融子公司及地产核心平台的引战工作，继续加强核心资产盈利能力提升、境内外资产处置、资产负债结构优化等重点工作。”

泛海控股降负债情况（来源：财报数据整理）

历经上述操作，一些积极的迹象正在泛海控股身上发生，集中表现为去杠杆成效显著、资产负债结构进一步优化。据悉，泛海控股的总负债规模从2018年底的1836.67亿元降至2020年上半年的1469.57亿元，降幅约20%；资产负债率由2018年底的86.60%降至2020年上半年的80.11%，达到五年来最低水平。

千亿估值资产在手，长期信用具有深护城河

最易被人忽视的，还是泛海控股雄厚的优质资产，这些才是铸就其基本盘最为夯实的基础，也是其在长期发展的强大动力所在。成功转型之后，泛海控股的金融业务勇挑大梁，且战略投资加速发力，基本形成“金融+房地产+战略投资”三轮驱动的战略格局。

泛海控股主营业务

金融业务层面，泛海系几乎拿下所有金融牌照，建立起包含银行、证券、保险、基金、信托、期货、租赁在内的完整产业帝国。而民生证券、民生信托和亚太财险堪称泛海控股金融板块的三驾马车，2020上半年三者分别为其带来营收15.6亿元、8.44亿元及26.53亿元，同比增长分别为16.16%、21.61%和35.01%。

值得一提的是，民生证券投行业务表现亮眼。截至2020年12月末，民生证券已完成22单IPO项目，列位行业第6位；累计募资超118亿元，累计发行费用超9.6亿元，同样名列行业前茅；而在IPO项目排队数量上，则以超50家的数量稳居行业前列。

房地产业务层面，泛海控股现有布局集中于武汉及美国，并以武汉CBD为甚。在该块地界，泛海控股不仅布局九大住宅项目，还有武汉汉口泛海喜来登酒店、武汉泛海费尔蒙酒店以及写字楼、生活广场等多元业态。其中在疫情期间，武汉CBD泛海国际居住区的二手房成交价不降反增；芸海园更是创下6天销售168套、金额超6亿的销售佳绩，位列2020年上半年武汉高端住宅成交套数第二名。

前述提及泛海出售CBD土地置换现金，实际仅占相关资产很小的份额。由泛海控股开发的武汉中央商务区总建筑面积达1400万平方米，该次出售标的地块总计容建筑面积只有17余万平，武汉CBD压舱石的作用凸显。而且，因为泛海控股介入时间很早、成本也很低，已积攒相当大的溢价空间。

投资业务层面，泛海控股战略投资的企业至少有19家，覆盖新科技、新能源、新材料、移动互联网等价值高增长行业，包括北汽新能源、青云cloud、禾多科技、浪潮云、Alpha Frontier Limited、Datavisor、天和磁材、山东天岳等知名产业巨头。

就在2020年7月，泛海控股持股8%的渤海银行成功登陆港股，成为该年银行IPO的“破冰者”；同年9月，由其控股的安防企业三江电子成功过会，即将登陆创业板。此外，泛海投资的京东物流和网易云音乐亦有望在2021年上市。累累硕果背后，亦从侧面印证泛海投资团队精准的战略眼光和高超的战略定力。

根据泛海控股对其境内外地产、金融股权和投资项目的估值，其所持权益总估值超1600亿元。其中，境内地产估值近800亿元，境外项目估值300多亿元，金融股权估值超350亿元，投资项目估值130亿元左右。

以此庞大的资产，泛海无疑具有很大的腾挪空间，覆盖债务亦是绰绰有余。眼下情形或是泛海控股30余年发展历程中的一个大波浪，困难定然是短期的，不久之后其必将穿破黑暗、重新迎来柳暗花明。